Deuda del BCRA y acuerdo con el FMI: hoja de ruta hacia el fin del cepo y las dudas que se plantean

Sábado 01 de Junio de 2024, 14:49

“No hay cepodependencia ni atraso cambiario. Eppur si muove”, sintetizó un informe de la consultora Eco Go



El Gobierno busca desandar una transición entre su primera etapa de plan económico centrado en el recupero del equilibrio de las finanzas públicas para atacar la inflación, hacia una próxima etapa inmediata en la que afrontará un panorama fiscal estacionalmente. Este cambio se produjo al comienzo de la última semana, con Guillermo Francos al frente de la Jefatura de Gabinete y el desembarco de Federico Sturzenegger como ministro.

La gestión de los pasivos remunerados que le quedan al Banco Central está estrechamente relacionada con los próximos pasos del equipo económico. Para que una salida del cepo cambiario tenga menos pesos que puedan ejercer presión sobre un tipo de cambio único libre, el Poder Ejecutivo debe "limpiar" la hoja de balance del ente monetario.

En cambio, Economía implementó una estrategia enérgica para llevar a cabo la transferencia de varios billones de pesos de Pases del BCRA a la deuda del Tesoro. La herramienta principal es la Letra Capitalizable (Lecap), un antiguo conocido del mercado financiero en pesos que ya se había utilizado durante el gobierno de Cambiemos, aunque fue reconocido en agosto de 2019. En las últimas semanas, se observó un cambio evidente hacia una tasa de interés más atractiva para los bancos.

El Gobierno sigue trabajando en una negociación con el Fondo Monetario Internacional para acelerar el proceso de desarme del cepo, pero aún no ha obtenido un resultado positivo. Considera que el nivel de reservas aún no es suficiente para llevar a cabo ese movimiento.

El grupo económico tiene la intención de demostrar en el primer semestre un superávit primario significativo y un superávit financiero más acotado. En mayo, según los despachos oficiales, los números fueron positivos, sin embargo, en junio se unirán varios factores para aumentar la presión sobre las cuentas públicas, entre ellos el pago del primer medio aguinaldo para sueldos públicos y jubilaciones, así como la normalización del flujo de pagos a Cammesa. Se podría compensar con un mayor ingreso de derechos de exportación debido a la cosecha gruesa, que ha sido más prolongada que lo habitual.

El mercado empieza a observar de cerca los próximos pasos y puede agregar incertidumbre a un mercado que empieza a demandar certezas en la hoja de ruta. La subida del riesgo del país en mayo, después de una caída significativa en los primeros meses de la administración de Javier Milei, fue una señal positiva que indica que los inversores, además del ordenamiento macroeconómico, buscan respuestas sobre la viabilidad política de las reformas que se derivan de la Ley Bases y Paquete Fiscal, y exigen conocer qué dice la próxima página del manual de gestión.

Las consultoras de la city empiezan a observar esa transición de una etapa del plan económico hacia otra. “En solo 5 meses el país pasó de un esquema de Dominancia Fiscal (DF), donde la política fiscal condicionaba a la política monetaria y financiera, al inverso: el actual esquema se puede definir como uno de Dominancia Monetaria (DM), lo cual quiere decir que ahora la política monetaria manda sobre la fiscal y la financiera”, resumió un informe de PxQ.

“Según las declaraciones del presidente Milei y del equipo económico, el desarme de los pasivos remunerados del BCRA es el paso previo y necesario para salir del cepo. Sin embargo, el traspaso de Pases a Lecap implica un incremento de los compromisos del Tesoro en el corto plazo, y esto hace que será más difícil salir del cepo, dado que si no hubiese control de cambios el refinanciamiento de los títulos del Tesoro se haría más complicado”, alertó esa consultora, fundada por el ex viceministro Emmanuel Álvarez Agis.

Eco Go también hizo una lectura propia de momento actual del programa de Javier Milei y Luis Caputo. “El objetivo que en febrero pasado era eliminar las Leliq, ahora consiste en eliminar los Pases. Y con eso eliminar la emisión endógena de pesos, generando las condiciones para que se expanda el crédito al sector privado (a tasas negativas)”, destacó en un informe con un título provocador: “No hay cepodependencia ni atraso cambiario. Eppur si muove”.

Marina dal Poggeto, directora de Eco Go, sostiene esa tesis en público y que le valió, sin nombrarla directamente, reproches presidenciales. “Sin embargo, la magia no existe. El aumento de la deuda del BCRA en dólares (Bopreales) y el aumento en la deuda del Tesoro en pesos son la contracara de la ‘limpieza’ del balance del BCRA”, destaca a través de sus reportes a clientes.

En esos informes también planteó las presiones sobre las reservas en divisas del BCRA que se vienen: “De acá a fin de año vencen USD 4.600 millones adicionales (USD 2.100 millones en el mercado, USD 1.170 millones de los Bopreales serie 2 del BCRA y USD 1.300 millones de provincias). Y esto suponiendo que identifican ‘al chino’ que tiene que firmar la refinanciación de la activación del swap por USD 4.900 millones adicionales que vencen en junio y julio próximo. Si bien el roll over de estos vencimientos no impacta sobre las reservas brutas o netas (ya que ambas contemplan el swap total por USD 18.000 millones), si tiene implicancias directas sobre la liquidez en dólares del BCRA”.

En materia fiscal también habrá elementos para prestar atención, alertó Fundación Capital. “Si se quiere bajar el riesgo país de modo sostenido, habida cuenta de los vencimientos abultados de deuda de 2025 y la necesidad de manejo de pasivos del Tesoro, el esfuerzo fiscal debe migrar desde lo transitorio a lo perdurable. Aún más, hacia delante éste será más exigente para poder cumplir con la meta de déficit cero, dado que los segundos semestres suelen ser más abultados en términos de gastos. Esto incluso considerando la aprobación del paquete fiscal”, consideró en un informe que entregó a la prensa.

“Si bien consideramos que se cumplirá con los objetivos fiscales, el ajuste resultante puede continuar afectando la actividad económica y deteriorar el stock de infraestructura. No sólo es preciso lograr pasar leyes por el Congreso, sino también avanzar con un proceso de reingeniería tributaria para que el ordenamiento de las cuentas públicas sea plurianual y permita trazar un horizonte de certidumbre”, plantearon los economistas de Fundación Capital.

Parte de la discusión por lo que viene se dará entre el Gobierno y el Fondo Monetario Internacional. El ministro Caputo anticipó que si hubiese desembolsos adicionales el Banco Central quedaría más cerca del levantamiento de los controles cambiarios.

Ese refuerzo de divisas desde Washington asoma como uno de los elementos principales de discusión en esta nueva etapa con el FMI. Otro fue anticipado primero por el Gobierno y luego ratificado por el organismo: un nuevo esquema monetario para la economía argentina.

Ese esquema monetario en cuestión fue ya nombrado por el Fondo Monetario: la competencia de monedas. Incluso identificó antecedentes de países con sistemas similares en lo que pueda reflejarse la Argentina, como Perú y Uruguay. El debate se centra en todo lo que rodeará a ese esquema y cómo se llegará a él. El FMI pulseó, en los últimos meses, por una tasa de interés real positiva y un crawling peg más acelerado, a contramano de dos pilares de la gestión económica: la licuación de pesos y el ancla cambiaria.

Algunos informes de mercado empiezan a sopesar pros y contras de un esquema así. Para la consultora 1816 implicaría una serie de peligros:

    “el régimen tal cual lo describe el presidente Milei (con eliminación permanente de toda fuente de emisión y una especie de Banca Simons) no tiene precedentes en el mundo, lo cual hace incierta su implementación y los resultados;
    ”un escollo evidente es la política: esta competencia de monedas puede hacerse sin que se acelere la inflación en pesos en tanto y en cuanto el mercado ‘compre’ que la eliminación de la impresión es para siempre; y eso no depende solo del gobierno de turno; y
    “también hay riesgos netamente económicos: si los argentinos son lentos en ‘sacar los dólares del colchón’ la desmonetización sería un límite concreto para la recuperación económica (suponiendo que no hay ingreso masivo de USD del exterior)”.

Entre las certezas que el Gobierno puede ofrecerle al mercado se pueden listar: que el primer semestre de gobierno cierra con medio año de ajuste sostenido, con números de inflación en desaceleración, un aumento de las reservas del BCRA y disminución de los pasivos monetarios de la autoridad monetaria.

Por el contrario, persiste una marcada recesión; caída del poder de compra de los salarios y un rezago del ritmo de devaluación respecto de la tasa de inflación. /Infobae